近日，A股股票發(fā)行全面注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)！作為我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的“牽牛鼻子”工作，本次改革有哪些重頭戲，會(huì)如何影響證券行業(yè)，又將帶來(lái)哪些投資機(jī)會(huì)，市場(chǎng)萬(wàn)眾矚目。
2月9日，申萬(wàn)宏源研究非銀金融首席分析師許旖珊做客澎湃新聞《首席連線》節(jié)目，就上述相關(guān)焦點(diǎn)問題，進(jìn)行分析與展望。
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本次改革有兩大重頭戲
對(duì)于日前正式啟動(dòng)的全面注冊(cè)制改革，許旖珊表示，總體上看進(jìn)行了很多有助于提升融資效率的安排，如在發(fā)行上市、再融資、并購(gòu)重組、交易機(jī)制、退市等制度層面，進(jìn)行了一系列基礎(chǔ)制度改革。
“具體而言，本次改革的一系列舉措，可以分為兩大安排?！痹S旖珊指出，“一是更加充分嚴(yán)格的信息披露制度和公開透明的問詢制度，如從首發(fā)審核、持續(xù)上市到退市的全過程信息披露要求，針對(duì)重大事件重點(diǎn)強(qiáng)化信披等。”
許旖珊進(jìn)一步指出，二是進(jìn)行了更加市場(chǎng)化的基礎(chǔ)制度安排，如把定價(jià)權(quán)交給有投資經(jīng)驗(yàn)的長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者，引導(dǎo)發(fā)行人和投行理性定價(jià)；放寬上市初期漲跌幅限制，上市首日引入雙融制度；并購(gòu)重組和再融資更加高效等。
“全面注冊(cè)制改革下，未來(lái)市場(chǎng)有望呈現(xiàn)出三個(gè)‘常態(tài)化’。一方面，隨著發(fā)行節(jié)奏和融資規(guī)模由市場(chǎng)本身來(lái)調(diào)節(jié)，而非人為進(jìn)行調(diào)節(jié)，這樣可能更能反映市場(chǎng)本身的變化，進(jìn)而帶來(lái)IPO常態(tài)化。另一方面，隨著‘有進(jìn)有出、良性循環(huán)’格局的形成，市場(chǎng)將更加注重長(zhǎng)期價(jià)值投資，進(jìn)而帶來(lái)退市常態(tài)化和破發(fā)常態(tài)化。”許旖珊說。
主板首發(fā)估值水平與二級(jí)市場(chǎng)接軌程度將提高
對(duì)于本次改革重中之重的兩市主板，許旖珊表示，隨著發(fā)行方面23倍市盈率限制的結(jié)束，接下來(lái)主板IPO的首發(fā)估值水平，整體將與二級(jí)市場(chǎng)接軌程度更高。
“核準(zhǔn)制下，A股各行業(yè)首發(fā)市盈率均值區(qū)間在20倍至22.99倍，中值為22.98倍，而主板股票發(fā)行價(jià)格由市場(chǎng)決定，發(fā)行價(jià)格將更加反映發(fā)行人的價(jià)值，因此對(duì)于申報(bào)主板的發(fā)行人來(lái)講，優(yōu)質(zhì)的公司有望能募集到更多的資金，進(jìn)一步提升IPO企業(yè)的發(fā)行估值。”許旖珊指出。
申萬(wàn)宏源數(shù)據(jù)顯示，2019年創(chuàng)業(yè)板在核準(zhǔn)制下，全年平均發(fā)行市盈率為21.93倍。2020下半年，創(chuàng)業(yè)板正式試點(diǎn)注冊(cè)制，全年發(fā)行市盈率平均值為29.48倍。2021年和2022年，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行市盈率進(jìn)一步升至30.91倍、48.08倍。
不過，許旖珊也強(qiáng)調(diào)，全面注冊(cè)制下，新股的估值將進(jìn)一步分化。好公司將得到資金追捧，資質(zhì)平庸甚至基本面較差的企業(yè)，會(huì)被邊緣化，甚至可能面臨發(fā)行認(rèn)購(gòu)不足進(jìn)而出現(xiàn)發(fā)行失敗的情況。
交易層面，對(duì)于主板新股上市第6個(gè)交易日起日漲跌幅繼續(xù)保持10%，許旖珊表示是符合預(yù)期的，10%的漲跌幅限制可以滿足絕大部分股票的定價(jià)需求。
“不過，如果后續(xù)全面注冊(cè)制正式實(shí)施后，主板股票在第6個(gè)交易日后仍出現(xiàn)較大的波動(dòng)性，預(yù)計(jì)進(jìn)一步放開漲跌幅限制也是有可能的。”許旖珊表示。
分流市場(chǎng)資金擔(dān)憂并無(wú)必要
對(duì)于未來(lái)A股的發(fā)行效率，許旖珊認(rèn)為，伴隨著全面注冊(cè)制改革的深入，IPO的審核效率有望迎來(lái)顯著提升，進(jìn)而加快企業(yè)的IPO速率。
申萬(wàn)宏源數(shù)據(jù)顯示，截止到2022年末，主板的審核時(shí)間明顯長(zhǎng)于A股其他板塊。具體而言，主板IPO從受理到注冊(cè)成功的平均天數(shù)為513天，科創(chuàng)板平均天數(shù)為250天，北交所僅有138天。
“注冊(cè)制有望顯著提升發(fā)行審核的效率。以創(chuàng)業(yè)板為例，2021年和2022年創(chuàng)業(yè)板IPO平均發(fā)行數(shù)量為172家，相較于注冊(cè)制改革之前2019年的52家，多發(fā)行了120家。”許旖珊指出。
對(duì)于IPO供給增加帶來(lái)的資金面壓力，許旖珊認(rèn)為，相關(guān)擔(dān)憂是沒有必要的。首先，雖然潛在上市企業(yè)增多，但是證監(jiān)會(huì)將考慮市場(chǎng)承受力決定IPO注冊(cè)數(shù)量，因此全面注冊(cè)制并不會(huì)帶來(lái)IPO數(shù)量的暴增。
“其次，注冊(cè)制改革在IPO的門檻標(biāo)準(zhǔn)上的更加包容和開放，也帶來(lái)了退市制度更加有效的要求。把有限的上市資源留給真正優(yōu)秀的企業(yè)，同時(shí)把空殼、僵尸企業(yè)趕出市場(chǎng)，這也是市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能要求?！痹S旖珊指出。
許旖珊進(jìn)一步指出，實(shí)際上，過去兩年IPO審核是日益趨嚴(yán)的，注冊(cè)制下退市力度的加大，將進(jìn)一步引導(dǎo)A股市場(chǎng)形成優(yōu)勝劣汰、有進(jìn)有出的良性循環(huán)。
優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目或進(jìn)一步向頭部券商集中
全面注冊(cè)制改革的影響落實(shí)到券商機(jī)構(gòu)上，許旖珊表示，總的來(lái)說，由于全面注冊(cè)制改革市場(chǎng)和券商都已有預(yù)期，因此各方面波動(dòng)不會(huì)特別大。
“具體到投行業(yè)務(wù)上，收入端，由于投行IPO收入與募資規(guī)模是相掛鉤的，新規(guī)對(duì)主板發(fā)行在市盈率方面做了進(jìn)一步優(yōu)化，接下來(lái)主板IPO發(fā)行定價(jià)空間的擴(kuò)大，有望帶來(lái)券商收益的增加?！痹S旖珊說。
許旖珊同時(shí)指出，注冊(cè)制對(duì)投行的綜合要求，也會(huì)帶來(lái)一定程度的提升，這或?qū)?lái)IPO費(fèi)率的整體上行。
成本端方面，許旖珊表示，雖然相對(duì)有限，但全面注冊(cè)制下中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任更大，因此在產(chǎn)業(yè)服務(wù)、綜合金融服務(wù)、估值定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)管控等方面，都對(duì)券商的能力提出了更高要求，這或?qū)⒃诠乐刀▋r(jià)、風(fēng)險(xiǎn)管控等方面，帶來(lái)相應(yīng)投入成本的上升。
行業(yè)格局方面，許旖珊認(rèn)為，全面注冊(cè)制改革下，IPO業(yè)務(wù)對(duì)投行專業(yè)度、客戶關(guān)系能力、團(tuán)隊(duì)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)等要求大幅提升，因此預(yù)計(jì)全面注冊(cè)制推行后，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目資源將進(jìn)一步向頭部券商集中。
“IPO的核心在于能不能挖掘企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，能不能將它成功銷售出去，證券公司的承銷能力與定價(jià)能力至關(guān)重要，投行需要成為行業(yè)專家、產(chǎn)業(yè)專家?！痹S旖珊強(qiáng)調(diào)。
主板打新不再是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利
投資方面，許旖珊表示，全面注冊(cè)制改革對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的影響是多方面的，也是A股市場(chǎng)走向長(zhǎng)牛的重要前提。
“二級(jí)市場(chǎng)與實(shí)體產(chǎn)業(yè)的正向反饋，能夠促進(jìn)A股市場(chǎng)生態(tài)優(yōu)化，如新產(chǎn)業(yè)獲得融資的同時(shí)，用成長(zhǎng)性消化估值，投資者則可以獲得持續(xù)的回報(bào)?！痹S旖珊分析稱：“過去小市值公司也具備可觀的‘殼價(jià)值’，注冊(cè)制將使‘殼價(jià)值’被極大壓縮，從而進(jìn)一步加強(qiáng)上市公司股價(jià)表現(xiàn)與基本面的聯(lián)系?！?/p>
許旖珊表示，隨著注冊(cè)制改革的全面深化，A股市場(chǎng)整體的交易結(jié)構(gòu)，或?qū)⒊掷m(xù)偏向龍頭公司，小盤股的估值溢價(jià)則可能被進(jìn)一步壓縮。
打新方面，許旖珊提醒投資者，隨著23倍發(fā)行市盈率限制的突破，投資者的樂觀預(yù)期將會(huì)被較為充分地反映在定價(jià)中，因此，主板打新將不再是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，可能出現(xiàn)上市首日破發(fā)的情況。
“未來(lái)在全面注冊(cè)制下，股票標(biāo)的增多，基本面差的小市值公司，失去流動(dòng)性也不是沒有可能。因此，投資者對(duì)于上市公司的研究需要加強(qiáng)，炒作行為要減少。”許旖珊強(qiáng)調(diào)。
（文章來(lái)源：澎湃新聞）